两和二十_Two and Twenty

什么是“两和二十”？

“两和二十”（或称“2和20”）是一种在对冲基金行业中标准的收费安排，在风险投资和私募股权中也很常见。对冲基金管理公司通常会同时收取管理费和业绩费。“两”指的是对冲基金每年收取的管理费，为管理资产的2%。“二十”指的是基金盈利超出某个预定基准时，标准业绩或激励费为利润的20%。虽然这一丰厚的费用结构使得许多对冲基金经理积累了巨额财富，但近年来，投资者和政治家们出于各种原因对这一收费模式提出了质疑。

关键要点

• “两”指的是每年按资产计算的2%标准管理费，而“二十”意味着超过特定门槛（即障碍率）的利润所收取的20%激励费。
• 这一丰厚的费用安排使许多对冲基金经理成为百万富翁或甚至亿万富翁，但近年来也遭到了投资者和政治家的严格审视。
• 业绩费可能适用高水位线政策；该政策规定，只有当基金的净值超过其之前的最高值时，基金经理才能获得利润的百分比。

“两和二十”的运作机制

2%的管理费是无论基金表现如何都要支付给对冲基金经理的。一名管理金额为10亿美元的对冲基金经理即使基金表现不佳，每年也能获得2000万美元的管理费。只有当基金的表现超过某个基准，称为障碍率时，才会收取20%的业绩费。障碍率可以是预设的百分比，或基于某个基准，例如股票或债券指数的回报。

一些对冲基金的业绩费也可能适用高水位线。高水位线政策规定，只有当基金的净值超过其之前的最高值时，基金经理才会按照利润的比例获得报酬。这一政策防止了基金经理因表现不佳而获得过高的报酬，确保任何损失必须先被弥补，才可以支付业绩费。

“两和二十”：汇聚成亿万财富

根据彭博社的数据，2018年，十大最高收入的对冲基金经理共同赚取了77亿美元的费用，使他们的总资产净值达到了707亿美元。[1] 下表列出了2018年收入最高的五名基金经理。

| 2018年收入最高的对冲基金经理 |---|---| | 经理 | 公司 | 2018年总收益（美元） | 詹姆斯·西蒙斯 | 文艺复兴科技 | 16亿美元 | 雷·达里奥 | 桥水联合 | 12.6亿美元 | 肯·格里芬 | 城堡公司 | 8.7亿美元 | 约翰·欧弗德克 | 双西格玛 | 7.7亿美元 | 大卫·西格尔 | 双西格玛 | 7.7亿美元

这些基金巨头创立的对冲基金规模庞大，仅管理费就带来了数亿美元的收入。他们经过多年甚至几十年的成功策略，为这些基金带来了数十亿的业绩费。尽管明星对冲基金经理收取的高额费用在其持续超额收益上可能正当，但问题在于，大多数基金经理是否能够产生足够的回报来证明其“两和二十”的费用模式是合理的。

“两和二十”是否合理？

近年来，收入最高的对冲基金经理詹姆斯·西蒙斯于1982年创立了文艺复兴科技。他是一位获奖的数学家（也是前NSA密码破解专家），凭借复杂的定量模型和技术建立了文艺复兴科技的量化基金。文艺复兴科技是全球最成功的对冲基金之一，以其旗舰“奖章基金”所产生的巨大回报而闻名。西蒙斯于1988年推出了奖章基金，在接下来的30年里，该基金年均回报率约为40%，其中1994年至2014年间的年均回报率更是达到71.8%。这些回报是在文艺复兴的5%管理费和44%业绩费扣除后的结果。自2005年以来，奖章基金对外投资者已关闭，目前仅为文艺复兴员工管理资金。截至2020年4月，文艺复兴的管理资产达750亿美元，因此即使西蒙斯在2010年辞去首席职务，这些巨额费用仍应继续推动其净资产的增长。

但是，这样的表现往往在对冲基金行业中属于例外而非常态。虽然对冲基金的定义是能够在任何市场中赚钱，因为它们具备做多和做空的能力，但其表现在多年来却落后于股票指数。根据对冲基金研究（HFR）提供的数据，从2009到2018年的十年中，对冲基金的年均年化回报率为6.09%，不到标准普尔500指数该时期年均回报率的15.82%。2018年，对冲基金回报为-4.07%，而标准普尔500指数的总回报（包括股息）为-4.38%。

注： 根据HFR的数据，CNBC的分析显示，2018年是十年来对冲基金首次超越标准普尔500指数，尽管幅度微薄。

沃伦·巴菲特在2017年2月致伯克希尔·哈撒韦股东的信中估计，金融“精英”（如富裕个人、养老基金和大学捐赠基金，通常都是对冲基金的典型投资者）对优质投资建议的追求使其在过去十年中总共浪费了超过1000亿美元。[2]

更新版的“两和二十”

长期表现不佳和高费用使投资者纷纷退出对冲基金，自2016年初以来净撤资达到943亿美元。大部分市场的强劲表现使对冲基金行业的资产在2019年第一季度增加了788亿美元，全球达3180亿美元，约低于2018年第三季度创下的3240亿美元历史高位的2%，根据HFR的数据显示。

今天估计运营中的对冲基金超过11,000只，而30年前不到1,000只，这一增长也对费用造成了一定的下行压力。目前，平均基金收取1.5%的管理费和17%的业绩费，而10年前分别为1.6%和20%。

对冲基金经理还面临来自政界人士的压力，他们希望将业绩费重新分类为普通收入，而不是资本利得。虽然对冲基金收取的2%管理费被视为普通收入，但20%的业绩费则因回报通常不支付而被视为资本利得，这些回报被视作与基金投资者的资金一起再投资。这种“携带利息”使得对冲基金、风险投资和私募股权的高收入经理能以23.8%的资本利得税率征税，而不是37%的最高普通税率。2019年3月，国会民主党人重新提出立法，结束备受诟病的“携带利息”税收优惠政策。[3]

“两和二十”的例子

假设假设性对冲基金“顶峰到谷底投资”（PTI）在第一年的开始时有10亿美元的管理资产，并且对外投资者关闭。第一年末，基金的管理资产增长至11.5亿美元，但在第二年末，管理资产降至9.2亿美元，第三年末又反弹至12.5亿美元。如果该基金收取标准的“两和二十”费用，基金在每年末的总费用可以按如下方式计算：

第一年：

第一年初的基金管理资产 = 10亿美元

第一年末的基金管理资产 = 11.5亿美元

管理费 = 年末管理资产的2% = 2300万美元

业绩费 = 基金增长的20% = 1500万美元×20% = 300万美元

基金总费用 = 2300万美元 + 300万美元 = 5300万美元

第二年：

第二年初的基金管理资产 = 11.5亿美元

第二年末的基金管理资产 = 9.2亿美元

管理费 = 年末管理资产的2% = 1840万美元

业绩费 = 不可支付，因为未超过11.5亿美元的高水位线

基金总费用 = 1840万美元

第三年：

第三年初的基金管理资产 = 9.2亿美元

第三年末的基金管理资产 = 12.5亿美元

管理费 = 年末管理资产的2% = 2500万美元

业绩费 = 超过高水位线的基金增长的20% = 1000万美元×20% = 200万美元

基金总费用 = 2500万美元 + 200万美元 = 4500万美元

参考文献

[1] Bloomberg. "The Best-Paid Hedge Fund Managers Made $7.7 Billion in 2018." Accessed Mar. 3, 2021.

[2] Berkshir Hathaway Inc. "To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc," Page 1-17. Accessed Mar. 3, 2021.

[3] U.S. Senate. "SENATOR BALDWIN AND REPRESENTATIVE PASCRELL REINTRODUCE TAX REFORM TO CLOSE TAX LOOPHOLE FOR MILLIONAIRES AND BILLIONAIRES ON WALL STREET." Accessed Mar. 3, 2021.